2月28日，徐州海伦哲首发获得通过。该公司拟发行2000万股，发行后总股本8000万股。

　　据海伦哲上市招股说明书显示，除去控股股东江苏省机电研究所有限公司外，其余股份均被7家创投公司持有。最值得关注是，该公司第三大股东深圳市众易实业有限公司为力保顺利上市，上市前废除对赌协议。

　　据中国经济时报记者调查了解，该公司的申报稿中还出现收入和费用变化趋势不匹配等财务异常现象，该公司或存在报告期内将库存商品突击卖给经销商，虚增应收账款债权，从而达到粉饰财务数据的可能。

　　上市前弃“对赌”协议

　　海伦哲作为国内领先的高空作业车产品及服务提供商，与国内工程机械龙头徐工机械？000425？关系密不可分。受惠于此，海伦哲在技术和资金方面，更多的有赖于资金“渴求”。

　　据海伦哲上市招股说明书显示，海伦哲一直谋求做大做强，分别在2008年8、9和10月引入南京晨曦投资有限公司、江苏倍力投资发展集团有限公司、深圳市众易实业有限公司三家新股东对公司增资。

　　2008年11月，美通公司受让PGI公司持有的海伦哲38.20%的出资比例，成为公司的第二大股东。而在公司完成股份制改造之后，2009年7月，海伦哲再度启动增资扩股，吸引了老股东南京晨曦、江苏倍力以及新股东徐州国瑞机械有限公司、深圳市长润投资管理有限公司和晋江市红桥创业投资有限公司。

　　“众易实业未能参与第二次增发，且持股成本高于先期持股南京晨曦和江苏倍力，这是因为众易实业上市前和公司签有对赌协议，这是创业板上市的潜规则。”北京某投资公司负责人对中国经济时报记者称。

　　据招股书显示，南京晨曦、江苏倍力和众易实业增资扩股仅仅相差一个月，但增资价格存在很大差异：南京晨曦与江苏倍力对公司出资作价均为净资产的1.25倍，持股成本分别为2元／股、2.23元／股；深圳众易以公司2008年预计每股收益的6.29倍作价，持股成本为3.15元／股。

　　究其原因，三者与海伦哲签订的对赌协议内容不同。

　　据招股书显示，南京晨曦、江苏倍力都曾承诺其委派的董事在行使各项权利时与海伦哲控股股东机电公司保持一致；而众易实业在增资扩股协议没有约定该条款。

　　更为关键的是，在公司业绩方面，众易实业曾要求海伦哲、机电公司、PGI公司、南京晨曦、江苏倍力保证海伦哲2008年度实现的净利润不低于2500万元，且要求2009年实现净利润不低于2008年2500万元的水平。

　　“关键问题还在于海伦哲公司上市与否，众易实业对签订了较为详细对赌协议。”前述投资公司负责人表示。

　　据招股书显示，完成增资扩股后，如果海伦哲在2011年12月31日前未能在国内证券交易所成功发行上市或公司发行股票的申请未被中国证监会核准，众易实业有权要求机电公司接受让众易实业所持的海伦哲全部或部分股份，并按年收益率10%计算收益支付给众易实业。

　　然而2010年10月15日，海伦哲、机电公司、PGI、南京晨曦、江苏倍力和深圳众易，紧急撤销了2008年10月30日签订的《增资扩股协议》中的对赌协议。

　　对此，海伦哲没有给予解释，但是据相关行业人士分析，在2010年11月，PE对赌协议正成为A股IPO审核过程中的“高压线”，监管层要求保荐机敦促发行人在上会之前须对PE对赌协议进行清理。

　　财务数据异常，涉嫌粉饰

　　据招股书显示，最近三年，海伦哲应收账款净额分别为4182.18万元、7017.69万元和8801.41万元，增幅分别为91.31%、67.80%和25.42%。

　　对此，海伦哲称，应收账款规模呈逐年上升趋势，这与公司销售规模的迅速增长及季节性波动有较大关系。2008年至2010年，公司营业收入分别为15705.48万元、17805.42万元和22777.97万元。

　　据中国经济时报记者对比了解，在报告期内，海伦哲的业绩数据出现收入和费用变化趋势不匹配等现象。申报稿显示，公司2010年营业收入为22777.97万元，较上年增长27.93%，但同期销售费用大幅增长31.88%，管理费用也增长44.81%。

　　2009年营业务收入为17805.42万元，较2008年全年的15705.48万元增幅不大，但同期应收账款却增加了2835.51万元，增幅达67.80%。

　　2009年、2010年报告期内，公司存货周转率水平提升，由2.77次提升至2.93次，这说明公司产品销售速度加快，同期应收账款周转率水平却由3.10次降低至2.81次，收账周期加长。

　　对此，一位资深审计人士对中国经济时报记者分析认为，上述数据的不相匹配，有可能是公司加大销售力度，产品迅速出售给下游分销商，因此销售费用加大，“同时公司收账时间放缓，使得应收账款增加。”

　　与此同时，据招股书显示，近三年来，海伦哲资产负债率(母公司)逐年递增，分别为41.54%、34.88%和31.85%。其中，公司财务费用主要为利息收支，报告期内，由于公司银行借款余额逐年增加，使得公司各期财务费用有所增长，报告期内各年分别为105.96万元、184.94万元和278.91万元。

　　国内某机械公司销售负责人在接受中国经济时报记者采访时表示，一般的情况下，若公司跟销售商达成协议，把库存商品“虚卖”给各级销售商，然后延长回款期限，“这是双赢局面，公司以应收账款方式虚增资产，报表好看，经销商也延长回款压力。”

　　PE高位“套现”压力

　　海伦哲在2008年股权融资后，资金实力增强，大力地支持了产能扩张。公司使用自有资金和银行贷款，快速扩张产能，按照公司规划新增产能将在2011年11月释放。

　　据招股书显示，公司本次募集资金投资于“智能化高空作业车技术改造项目”投资额度为17100万元，计划建设期为24个月。本次募集资金投资项目完全达产后，公司将新增年销售收入35860万元，新增利润总额和税后利润分别为7719.41万元和6561.50万元。

　　事实上，该项目开工已有一年多。2009年11月30日，公司作为发包方与承包方江苏省第一建筑安装有限公司签订《工程承包协议书》，约定由江苏省第一建筑安装有限公司承包公司“智能化高空作业车技术改造项目”的施工工程，工程竣工日期为2011年8月31日，工程总造价暂定为8000万元。

　　截至2010年12月31日，公司已投入自筹资金7332.49万元用于智能化高空作业车技术改造项目。

　　由此可以推测，在生产销售和工程施工不出现异常的情况下，公司今年年报和2012年一季报业绩将呈现爆发性增长，此时恰好为PE股东解禁之时，也将借此高位套现离场。